城投公司作為中國(guó)地方政府投融資的核心平臺(tái)，是我國(guó)財(cái)稅體制改革以及城市建設(shè)體制改革的產(chǎn)物，承擔(dān)著地方政府基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、投融資的重要職能。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)重塑和城市化增速放緩，城投公司出現(xiàn)了債務(wù)負(fù)擔(dān)重、資金缺口大、造血能力差等問(wèn)題。近年來(lái)，為防范化解城投平臺(tái)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，中央政府出臺(tái)了一系列調(diào)控政策，開啟了地方城投平臺(tái)轉(zhuǎn)型發(fā)展的大幕。

一、政策約束趨緊，城投公司進(jìn)入轉(zhuǎn)型陣痛期

在當(dāng)前嚴(yán)監(jiān)管、防風(fēng)險(xiǎn)與市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型的多重壓力下，地方平臺(tái)公司依托政府信用進(jìn)行融資的傳統(tǒng)發(fā)展模式已難以為繼。2021年，國(guó)家相繼出臺(tái)《關(guān)于進(jìn)一步深化預(yù)算管理制度改革的意見(jiàn)》《銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)進(jìn)一步做好地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范化解工作的指導(dǎo)意見(jiàn)》等政策，一方面清理規(guī)范融資平臺(tái)公司，剝離其政府融資功能，對(duì)失去清償能力的要依法實(shí)施破產(chǎn)重整或清算；另一方面，明確嚴(yán)格約束平臺(tái)公司新增融資，明確銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)不得向其新提供流動(dòng)資金貸款或流動(dòng)資金貸款性質(zhì)的融資，不得為其參與地方政府專項(xiàng)債券項(xiàng)目提供配套融資。

2024年，隨著中央推出歷史最大力度“6+4+2”化債支持政策，地方化債壓力大大減輕，融資平臺(tái)公司開始加速剝離政府融資職能，進(jìn)行市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型。同時(shí)，隨著退平臺(tái)標(biāo)準(zhǔn)、程序、時(shí)限要求等逐步清晰，各地加速推進(jìn)“退平臺(tái)”工作。財(cái)政部數(shù)據(jù)顯示，到2024年末，與2023年初相比，約有40%的融資平臺(tái)通過(guò)市場(chǎng)退出、市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型等方式，退出了融資平臺(tái)序列。

目前，在化債與發(fā)展的雙重邏輯下，存量城投公司正從“政府融資工具”向“城市綜合服務(wù)商”蛻變。

二、轉(zhuǎn)型路徑：業(yè)務(wù)重構(gòu)與產(chǎn)業(yè)聚焦

（一）區(qū)域整合

分散的縣區(qū)級(jí)平臺(tái)通過(guò)“弱弱聯(lián)合”模式合并。典型案例為西安市雁塔區(qū)未來(lái)城市更新投資集團(tuán)有限責(zé)任公司跨區(qū)域整合。根據(jù)《陜西省推進(jìn)縣級(jí)平臺(tái)整合升級(jí)實(shí)施方案》（2022年9月）第37條要求，西安市作為副省級(jí)城市需率先推行“以市帶縣”模式，重點(diǎn)整合行政區(qū)內(nèi)發(fā)展滯后縣域平臺(tái)。通過(guò)“資產(chǎn)置換-債務(wù)重組-信用升級(jí)”的遞進(jìn)式整合，將6家區(qū)縣級(jí)平臺(tái)整合為市級(jí)投資集團(tuán)，整合后保留6家子公司專業(yè)化運(yùn)營(yíng)，但股權(quán)全部上劃至市級(jí)平臺(tái)。整合后總資產(chǎn)由285億元增至532億元，凈現(xiàn)金流覆蓋率由58%提升至121%，2024年6月獲聯(lián)合資信AA+評(píng)級(jí)，融資成本降低240BP。

（二）專業(yè)分工

按領(lǐng)域拆分重組，實(shí)現(xiàn)專業(yè)化運(yùn)營(yíng)，重慶“八大投”公共服務(wù)領(lǐng)域改革案例是我國(guó)首個(gè)省級(jí)國(guó)有資本專業(yè)化重組范式。該模式始于2003年，針對(duì)傳統(tǒng)基建財(cái)政投入不可持續(xù)、公共服務(wù)效率低下等痛點(diǎn)，通過(guò)三大創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)突破：

1.市場(chǎng)化融資機(jī)制重構(gòu)

將政府直接舉債模式轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌?chǎng)化融資體系，通過(guò)土地儲(chǔ)備注入、稅收返還等“五大注入”機(jī)制壯大資本實(shí)力，6年獲得2500億元融資額度。以重慶水務(wù)集團(tuán)為例，通過(guò)整合19座污水處理廠資產(chǎn)，創(chuàng)新“政府采購(gòu)服務(wù)”模式（首期結(jié)算價(jià)3.43元/m3），實(shí)現(xiàn)年增利潤(rùn)6.87億元。

2.專業(yè)化分工體系

按基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域設(shè)立8家專業(yè)集團(tuán)，水務(wù)板塊實(shí)施“價(jià)格機(jī)制改革+現(xiàn)金流反哺”雙輪驅(qū)動(dòng)：2010-2024年累計(jì)實(shí)施階梯水價(jià)改革7輪，居民水價(jià)上調(diào)46%，帶動(dòng)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流覆蓋率提升至150%，反哺老舊管網(wǎng)改造超180公里。

3.全周期治理創(chuàng)新

建立“資產(chǎn)證券化+REITs+股權(quán)合作”的資本循環(huán)機(jī)制，2024年水務(wù)資產(chǎn)證券化率達(dá)63%，發(fā)行全國(guó)首單“污水處理+管網(wǎng)運(yùn)維”組合REITs募資45億元。改革使主城區(qū)供水漏損率從18.7%降至12.3%，污水處理能力增長(zhǎng)4.3倍，形成“市場(chǎng)化融資-專業(yè)化運(yùn)營(yíng)-生態(tài)化反哺”的可持續(xù)發(fā)展閉環(huán)。該模式已被國(guó)家發(fā)改委列為公共服務(wù)改革標(biāo)桿，在全國(guó)21省份復(fù)制推廣。

（三）綜合轉(zhuǎn)型

向城市綜合服務(wù)商轉(zhuǎn)變。上海城投集團(tuán)的轉(zhuǎn)型是中國(guó)城投行業(yè)市場(chǎng)化改革的標(biāo)桿案例，其路徑可拆解為“平臺(tái)剝離-業(yè)務(wù)重構(gòu)-資本循環(huán)-治理升級(jí)”四大戰(zhàn)略階段，形成從政府融資工具向城市綜合服務(wù)商轉(zhuǎn)變的完整閉環(huán)。

1.平臺(tái)剝離：政企債務(wù)切割（1992-2013）

作為全國(guó)首個(gè)省級(jí)投融資平臺(tái)，早期通過(guò)發(fā)行債券、銀行貸款等籌集基礎(chǔ)設(shè)施資金。2003年啟動(dòng)“中環(huán)線項(xiàng)目”成為轉(zhuǎn)折點(diǎn)，首次引入“政府-城投-項(xiàng)目管理公司”三級(jí)架構(gòu)，將行政指令轉(zhuǎn)化為市場(chǎng)化合同關(guān)系。2014年國(guó)發(fā)43號(hào)文發(fā)布后，通過(guò)全口徑債務(wù)審計(jì)完成三方面切割：

（1）債務(wù)屬性切割：核銷政府隱性債務(wù)，建立公益性項(xiàng)目財(cái)政托底機(jī)制；

（2）業(yè)務(wù)范圍切割：剝離純?nèi)谫Y功能，聚焦路橋、水務(wù)、環(huán)境、置業(yè)四大實(shí)體板塊；

（3）法人身份切割：由全民所有制改制為有限責(zé)任公司，實(shí)現(xiàn)企業(yè)法人身份獨(dú)立。

2.業(yè)務(wù)重構(gòu)：市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)體系（2004-2024）

2008年將環(huán)境集團(tuán)、置地集團(tuán)等核心資產(chǎn)注入上市平臺(tái)，形成經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)，完成資產(chǎn)重組。于業(yè)務(wù)方面完成分層，建立“公益性+準(zhǔn)經(jīng)營(yíng)性+經(jīng)營(yíng)性”三層架構(gòu)。

表1 上海城投集團(tuán)典型運(yùn)營(yíng)模式案例

3.資本循環(huán)：金融工具創(chuàng)新（2015-2025）

（1）證券化平臺(tái)：分拆環(huán)境板塊成立國(guó)內(nèi)首只環(huán)保REITs，管理規(guī)模突破120億元，資本化率5.1%。

（2）債務(wù)置換：同時(shí)發(fā)行6萬(wàn)億元特殊再融資債券置換高息非標(biāo)債務(wù)，融資成本從5.23%降至3.08%。

（3）產(chǎn)融結(jié)合創(chuàng)新：設(shè)立誠(chéng)鼎基金開展城市更新股權(quán)投資，管理規(guī)模達(dá)280億元，年IRR超12%。

（四）成效

從1992年至2025年，總資產(chǎn)規(guī)模已增長(zhǎng)65倍，市場(chǎng)化收入占比增長(zhǎng)至77%。通過(guò)資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金流再造與專業(yè)化分工提升運(yùn)營(yíng)效率的手段，推動(dòng)城投平臺(tái)變?yōu)槌鞘芯C合服務(wù)商。目前該模式已在全國(guó)21個(gè)城市復(fù)制，帶動(dòng)城投行業(yè)平均融資成本下降180BP。

（五）地方政府投融資平臺(tái)主要轉(zhuǎn)型模式比較

三、債務(wù)化解：政策工具與實(shí)操路徑

（一）債務(wù)置換與成本壓降

2024年國(guó)務(wù)院提出以6萬(wàn)億元專項(xiàng)債額度置換存量隱性債務(wù)，預(yù)計(jì)可節(jié)約利息支出4000億元。城投公司應(yīng)積極對(duì)接政策，將高成本非標(biāo)債務(wù)置換為低息專項(xiàng)債。例如，2024年城投債加權(quán)平均發(fā)行利率降至2.74%，較2023年下降147個(gè)BP，顯著緩解償債壓力。

（二）資產(chǎn)盤活與現(xiàn)金流改善

整合存量資產(chǎn)是化解債務(wù)的核心手段?？赏ㄟ^(guò)REITs發(fā)行、資產(chǎn)證券化等方式盤活基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)，如江蘇某城投將污水處理廠打包發(fā)行REITs，回收資金用于債務(wù)償付。同時(shí)，加強(qiáng)應(yīng)收賬款管理，2023年城投公司應(yīng)收賬款達(dá)6.22萬(wàn)億元，通過(guò)與地方政府協(xié)商加快回款，可增強(qiáng)現(xiàn)金流穩(wěn)定性。

（三）專項(xiàng)債賦能與風(fēng)險(xiǎn)隔離

專項(xiàng)債可作為轉(zhuǎn)型重要抓手。例如，某省級(jí)城投通過(guò)發(fā)行專項(xiàng)債支持新能源項(xiàng)目，既獲取低成本資金，又培育新盈利點(diǎn)。需注意專項(xiàng)債項(xiàng)目需符合“負(fù)面清單”管理要求，確保收益覆蓋本息，避免新增隱性債務(wù)。

四、政策協(xié)同與長(zhǎng)效機(jī)制

（一）財(cái)稅體制改革配套

深化零基預(yù)算改革，優(yōu)化稅制結(jié)構(gòu)，提升地方自主財(cái)力。例如，2024年中央財(cái)政加大轉(zhuǎn)移支付力度，向隱性債務(wù)壓力大的地區(qū)傾斜化債額度，同時(shí)向項(xiàng)目成熟地區(qū)分配新增專項(xiàng)債，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)化解與投資帶動(dòng)雙重目標(biāo)。

（二）全周期監(jiān)管與問(wèn)責(zé)

建立全口徑債務(wù)監(jiān)測(cè)體系，強(qiáng)化事前預(yù)防與事后問(wèn)責(zé)。財(cái)政部通過(guò)大數(shù)據(jù)平臺(tái)逐筆跟蹤債務(wù)置換資金流向，對(duì)違規(guī)新增隱性債務(wù)行為“終身追責(zé)”。城投公司需定期披露債務(wù)信息，接受第三方審計(jì)，提升透明度。

五、結(jié)論

城投轉(zhuǎn)型與債務(wù)化解需統(tǒng)籌政策工具與市場(chǎng)機(jī)制。通過(guò)業(yè)務(wù)重構(gòu)、治理改革、債務(wù)置換與資產(chǎn)盤活，城投公司可逐步擺脫對(duì)政府信用的依賴，成為市場(chǎng)化主體。專項(xiàng)債作為關(guān)鍵政策工具，在支持轉(zhuǎn)型的同時(shí)需嚴(yán)格防范風(fēng)險(xiǎn)。未來(lái)，隨著財(cái)稅體制改革深化與監(jiān)管長(zhǎng)效機(jī)制建立，城投公司將在區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展中發(fā)揮更可持續(xù)的作用。